Piyasalarda Bugün 07/11/2025
Küresel satış dalgası bizi vurur mu?
Teknoloji hisselerinde değerleme kaynaklı satış dalgası devam ediyor. Yarı iletkenler
ABD’nin Çin’e çip satışını kısıtlaması sonrası %3’e yakın kayıpla satış dalgasında
başı çekiyor. Amazon, Meta, Microsoft, Nvidia, Tesla sert değer kaybeden
muhteşem yedi hisseleri. Asya teknoloji hisseleri Softbank, Advantest ve SK
Hynix gibi çip üreticileri öncülüğünde satış dalgasına katılıyor.
Tahvil piyasası riskten kaçış ve ekonominin zayıflamaya başladığını gösteren veriler
ile değer kazanıyor. Haber akışında emek piyasasının hükümetin kapalı olması
ve yapay zeka kaynaklı işten çıkarmalar ile zayıfladığını tahmin eden raporlar
öne çıkıyor. Piyasalar üçte iki ihtimal ile Aralık ayında Fed’in 25 baz puan
faiz indireceğini fiyatlıyor. Verim eğrisi boyunca getirilerde 6-8 baz puanlık
gerileme görülüyor.
Saat farkı nedeniyle küresel satışlardan etkilenmeyen Borsa İstanbul günü %1,0’e
yakın artış ile psikolojik olarak önemli 11bin seviyesinin üzerinde kapattı. Gıda
perakendesi, holding, telekom, rafineri endeksi yukarı taşıyan sektörler.
Aselsan, Petkim, Sasa negatif ayrışan büyük hisseler.
Dünya piyasalarının seyri Borsa İstanbul’da negatif bir açılışa işaret ediyor. Ama
dünya ile aramızdaki korelasyonun son dönemde azaldığını vurgulayalım. Endeks
için destek ve direnç seviyeleri 11.000 ve 11.160.
Üçüncü çeyrek karı beklentileri yenen Migros, Turkcell, Vakıfbank pozitif tepki
verir. Özellikle Migros’ta güçlü bir tepki bekliyoruz. Beklentiler ile uyumlu gelen
Albaraka, Akiş GYO, Kardemir, Koç Holding özel bir tepki vermez. Zayıf sonuçlar
açıklayan Doğan Holding, Koton negatif tepki verir. Togg’un zararının azalmasına
Anadolu Grubu Holding pozitif tepki verebilir.
Teknik bültende öne çıkardığımız isimler Emlak GYO, Migros, Koç Holding.
Şirket Haberleri
Turkcell
Kapanış (TL) : 102 – Hedef Fiyat (TL) : 144.89 – Piyasa Deg.(TL) : 224400 – 3A
Ort. İşl.Hac.(mn$) : 67.79
TCELL TI Equity- Öneri :AL Get.Pot.%: 42.05 Analist:
[email protected]
TCELL 3Ç25 Sonuçları
Net kârda hafif beklenti üstü performans. Turkcell, 3Ç25’te 5,40 milyar TL net kâr
açıkladı ve bu rakam piyasa beklentisinin (İş Yatırım: 4,79 milyar TL, piyasa:
5,07 milyar TL) %7 üzerinde gerçekleşti. Bu rakam, 3Ç24’teki 19,04 milyar TL
net kâra kıyasla düşük görünmekle birlikte, geçen yılın aynı döneminde Ukrayna
satışına ilişkin 14,95 milyar TL’lik tek seferlik gelir yer almıştı. Bu etki hariç
tutulduğunda, net kâr yıllık bazda %32 artış gösterdi. Bu güçlü artış, sağlam
FVÖK büyümesi ve özkaynak yöntemiyle konsolide edilen iştiraklerden (TOGG)
gelen katkı sayesinde gerçekleşti. Daha düşük kur farkı giderleri ve azalan efektif
vergi oranı da kârlılığı destekledi.
Gelir ve marj trendleri sağlıklı seyrini korudu. Konsolide gelirler yıllık bazda
reel %11 artışla 59,54 milyar TL’ye ulaştı ve beklentilerle uyumlu gerçekleşti.
Karma mobil ARPU (M2M dâhil +%9,9) reel bazda %11,9 artışla 404 TL’ye yükseldi.
Bu artışta hedefli fiyat ayarlamaları, başarılı üst satış (upselling) ve 569
bin abone artışıyla büyüyen faturalı abone tabanı etkili oldu. Öte yandan, ön
ödemeli (prepaid) abone tabanı 270 bin azaldı, bu azalış, e-SIM kullanımının yaygınlaşması
ve abonelerin faturalı tarifelere geçiş eğilimi ile ilişkilidir. Fiber
ARPU, reel bazda %17,3 artışla güçlü seyrini sürdürdü, 11 bin net abone artışı,
yüksek hızlı paket tercihleri ve 12 aylık sözleşmeli müşteri oranının artması
ile desteklendi. Churn oranı ise yoğun rekabet nedeniyle geçen yılın hafif
üzerinde gerçekleşti. Dijital iş servisleri ve fintek (techfin) segmentleri güçlü
performanslarını korudu, sırasıyla %27 ve %20 yıllık büyüme kaydetti.
FAVÖK 3Ç25’te beklentilerle uyumlu şekilde 26,17 milyar TL (+%11 yıllık) gerçekleşti,
FAVÖK marjı %43,9 olurken, geçen yıl %44,2 seviyesindeydi. Marjdaki hafif
daralma, satışlara oranla artan operasyonel giderler ve POS çözümlerine yönelik
yüksek talep nedeniyle artan mobil ödeme maliyetlerinin etkisiyle fintek segmentinden
gelen daha düşük katkıdan kaynaklandı.
Finansal kaldıraç düşük seviyelerde korunuyor. Net borç 2024 yıl sonundaki 13,43
milyar TL’den 3Ç25 sonunda 19,86 milyar TL’ye yükseldi, buna karşılık Net Borç/FAVÖK
oranı 0,2x ile oldukça düşük bir seviyede kaldı. Şirket, çeyrek sonunda
9 milyon ABD doları kısa döviz pozisyonuyla kapattı. 5G ihalesi sonrasında Turkcell’in
1,5 milyar ABD doları (KDV dâhil) tutarında bir yükümlülüğü, 4Ç25 finansallarına
yansıtılacak ve bu durum orta vadede kur pozisyonunu kısa yönde artırabilir.
2025 beklentilerinde yukarı yönlü revizyon. Güçlü 9A25 sonuçlarının ardından, Turkcell
2025 hedeflerini yukarı yönlü revize etti: i)reel gelir büyümesi: ~%10 (önceki:
%7–9), ii)FAVÖK marjı: %42–43 (önceki: %41–42) ve iii)operasyonel yatırım
harcaması/satış oranı: ~%23 (önceki: %24). Varsayılan yıl sonu enflasyon oranı
%32. Yeni beklentiler, özellikle yatırım harcamaları tarafında tahminlerimize
yukarı yönlü potansiyel işaret ediyor. Biz 2025 için %9,4 gelir büyümesi, %42,5
FAVÖK marjı ve %24 operasyonel yatırım oranı öngörüyoruz.
Yorum: Güçlü operasyonel performans, beklentileri aşan net kâr ve yukarı revize
edilen 2025 hedefleri nedeniyle piyasada pozitif bir tepki bekliyoruz. 12 aylık
145 TL/hisse hedef fiyatımızla AL tavsiyemizi koruyoruz.
KOTON 3Ç25 Sonuçları
Zayıf tüketici talebi ve artan finansman giderleri nedeniyle zayıf sonuçlar. Koton,
3Ç25’te 3 milyon TL net kâr açıkladı, bu rakam, geçen yılın aynı dönemindeki
332 milyon TL net kâra göre önemli bir düşüşe işaret ediyor. Zayıf alt satır
performansı, ağırlıklı olarak net finansman giderlerindeki %56 yıllık artış ve
zayıf operasyonel performanstan kaynaklandı. Sonuçlar, piyasa beklentisi olan 17
milyon TL net kârın altında kalırken, bizim 55 milyon TL net zarar tahminimizin
üzerinde gerçekleşti.
Gelirler reel bazda yıllık %4 düşerek 7,91 milyar TL’ye geriledi. Yurtiçi gelirler
%6 daraldı, bu durum, zayıflayan tüketici talebini ve şirketin kârlılık odaklı
stratejisi doğrultusunda e-ticaret ve toptan satış kanallarındaki daralmayı
yansıttı. Uluslararası gelirler yıllık bazda %1 arttı — bu, yüksek enflasyon ve
güçlü TL’ye rağmen, dört çeyrek aradan sonra TL bazında ilk reel büyüme anlamına
geliyor. ABD doları bazında uluslararası gelirler %20 arttı, bu artışta uluslararası
e-ticaret kanallarındaki güçlü ivme etkili oldu. Şirketin Körfez ülkelerine
(GCC) artan odaklanması ve TL’nin görece güçlü seyrinin yavaşlaması, önümüzdeki
dönemde operasyonel performansa olumlu yansıyabilir.
FAVÖK 1,79 milyar TL (-%20 yıllık) olarak gerçekleşti, FAVÖK marjı 4,5 puan azalarak
%22,6’ya geriledi. Bu gerileme, zorlayıcı piyasa koşulları ve enflasyonun
üzerinde artan kira giderlerinden kaynaklandı. Diğer gelir/giderleri içeren düzeltilmiş
FAVÖK ise 1,37 milyar TL (-%23 yıllık) seviyesinde gerçekleşti, buna karşılık
marj %17,3 (-4,2 puan yıllık) oldu.
Serbest nakit akışı 9A25 itibarıyla 1,63 milyar TL ile pozitif seyrini sürdürdü,
bu sonuç, iyileşen işletme sermayesi yönetimi ve düşük yatırım harcaması oranı
sayesinde elde edildi. Sabit kira yükümlülüklerinden kaynaklanan kira ödemeleri
düşüldüğünde, serbest nakit akışı yaklaşık olarak nötr seviyededir. Diğer yandan,
net borç 2024 yıl sonundaki 7,35 milyar TL’den 3Ç25 sonunda 7,9 milyar TL’ye
hafif artış gösterdi.
Yorum: Zayıf sonuç seti nedeniyle piyasanın olumsuz tepki vermesini bekliyoruz.
Uluslararası büyüme ve güçlü serbest nakit akışı üretimi olumlu olsa da, faaliyet
kârlılığında kalıcı bir toparlanma henüz sağlanabilmiş değil. Yönetim, 2025
hedeflerini değiştirmeyerek, tek haneli reel gelir büyümesi, 14 net yeni mağaza
açılışı ve %50 brüt marj beklentilerini korudu.
Akis GYO
Kapanış (TL) : 8.09 – Hedef Fiyat (TL) : 12.81 – Piyasa Deg.(TL) : 19537 – 3A Ort.
İşl.Hac.(mn$) : 1.76
AKSGY TI Equity- Öneri :AL Get.Pot.%: 58.3
Akiş GYO 3Ç25 Mali Tablo Analizi
Akiş GYO (AKSGY.IS), 3Ç25’te beklentimizin (İş Yatırım: 1.050mn TL) çok hafif altında
ancak yıllık bazda reel olarak %4 artışla 1.016mn TL gelir açıkladı. Kira
gelirleri yıllık bazda %2,8 artarak 937mn TL’ye yükselirken, diğer gelir kalemleri
(bilet, sponsorluk ve diğer) %16,6 artışla 79,4mn TL’ye ulaştı. Brüt kâr marjı
%75,8 (3Ç24: %76,2) seviyesinde gerçekleşerek yıllık bazda yatay seyretti.
FAVÖK, operasyonel giderlerdeki %20’lik artışın etkisiyle yıllık bazda %1 sınırlı
artış göstererek tahminimizin (İş Yatırım: 712mn TL) hafif altında 689mn TL olarak
gerçekleşti. FAVÖK marjı ise 1,7 bp gerileyerek %67,8 seviyesine indi.
Net kâr, yıllık bazda %41 düşüşle 3Ç24’teki 721mn TL’den 3Ç25’te 425mn TL’ye gerileyerek
beklentimizin (İş Yatırım: 652mn TL) altında kaldı. Net finansman giderleri
yıllık bazda 158mn TL’den 5mn TL’ye gerileyerek net kârı desteklemiş olsa
da, net kârdaki düşüş büyük ölçüde net parasal kazancın 212mn TL’den 49mn TL’ye
gerilemesinden ve 3Ç25’te kaydedilen 321mn TL vergi giderinden (3Ç24: 0,3mn TL
vergi geliri) kaynaklandı.
Net borç: Şirketin net borcu 4Ç24’teki 1.534mn TL’den 3Ç25’te 778mn TL’ye gerilerken,
net borç/FAVÖK oranı 0,28x (4Ç24: 0,68x) olarak gerçekleşti.
Yorum: Net kârdaki belirgin düşüşe karşın, net finansal borçta ve dolayısıyla net
finansman giderlerinde kaydedilen düşüş 3Ç25’te öne çıkan pozitif gelişme olmuştur.
Akiş GYO net aktif değerine göre güncel olarak %52 iskontolu işlem görmekte
olup, 5 yıllık tarihsel iskontosu ise %18’dir.Sonuçlara herhangi bir piyasa
tepkisi beklemiyoruz. Nötr.
Koç Holding
Kapanış (TL) : 176.3 – Hedef Fiyat (TL) : 285 – Piyasa Deg.(TL) : 447079 – 3A Ort.
İşl.Hac.(mn$) : 116.39
KCHOL TI Equity- Öneri :AL Get.Pot.%: 61.66 Analist:
[email protected]
KCHOL 3Ç25 Sonuçları
KCHOL 3Ç25 Sonuçları
Koç Holding, UMS-29 kapsamında 3Ç24’te elde edilen 4,4 milyar TL’lik net zarara
kıyasla 3Ç25’te 7,65 milyar TL net kar elde etti (piyasa: 8,7 milyar TL). Enerji,
dayanıklı tüketim ve finans segmentlerinin net kar katkısı 2025 yılının üçüncü
çeyreğinde yıllık bazda iyileşirken, otomotiv segmenti karlılıktaki toparlanma
üzerinde olumsuz etki yarattı. Grup, konsolide bazda, 3Ç25’te 608mn TL parasal
kazanç kaydederken, parasal kayıplar 3Ç24’te 9,6 milyar TL seviyesindeydi.
Finans segmenti 3Ç24’te 7 milyar TL parasal zarar kaydederken, bu çeyrekte parasal
zararlar 4 milyar TL’ye geriledi. Çeyreklik bazda ise finans segmentinden parasal
kayıplar enflasyonu hafif aştı. 2025 yılının ilk 9 ayında, otomotiv ve
dayanıklı tüketim malları segmentlerinin zayıf performansı nedeniyle kombine faaliyet
karı %22 (tek seferlik gelirler hariç %7) azaldı. Enerji ve dayanıklı tüketim
segmentindeki zayıflık nedeniyle kombine satışlar 9A25’te reel olarak %6
daralarak 3.23 milyar TL’ye geriledi. Sonuçlara ciddi bir piyasa tepkisi beklemiyoruz.
Solo net nakit: Holding’in solo net nakit pozisyonu, 3Ç25’te temettü girişleri/çıkışları
sonrasında 874 milyon ABD seviyesinde bulunurken, 2Ç25 sonunda net solo
nakit 857 milyon ABD doları seviyesindeydi. Çeyrek sonundaki solo nakit pozisyonuna
son çeyrekte elde edilen 290mn Dolar’lık FROTO ve EYAS temettüleri dahil
değil. Holding’in solo nakit pozisyonunun %68’i döviz cinsinde bulunurken,2Ç25
sonunda ise bu oran %69 idi.
Holding hisseleri, cari NAD’ına göre %38 iskonto ile işlem görmekte. 1 yıllık ve
3 yıllık ortalama iskontolar ise sırasıyla %33 ve %31 seviyelerinde. Hisse ayrıca,
1 yıllık ortalama %19 ve 3 yıllık ortalama %21 iskontoya kıyasla, halka açık
iştiraklerine göre %26 iskonto ile işlem görüyor.
Türk Hava Yolları
Kapanış (TL) : 292.5 – Hedef Fiyat (TL) : 580 – Piyasa Deg.(TL) : 403650 – 3A Ort.
İşl.Hac.(mn$) : 267.43
THYAO TI Equity- Öneri :AL Get.Pot.%: 98.29 Analist:
[email protected]
3Ç25 net tahminleriin üzerinde ancak FAVÖK uyumlu
THY 3Ç25’de piyasa beklentisinin %13 üzerinde ancak yıllık %11 düşüşle 1,38 milyar
ABD doları konsolide net kar rakamı açıkladı. Açıklana 3Ç25 rakamı 9A25 net
kâr rakamını bir önceki yılın aynı dönemine göre %25 azalarak 2,03 milyar ABD dolarına
gerilemesine neden oldu. 3Ç25 net kâr rakamındaki yıllık düşüş, büyük ölçüde
maliyet baskılarının ve zayıf kargo performansının etkisiyle gerileyen faaliyet
kâr marjlarından kaynaklandı. Beklentiler doğrultusunda THY, 3Ç25’de yıllık
bazda %5 artışla 6,95 milyar ABD doları konsolide net satış geliri elde etti
ve 9A25 ait konsolide ciro rakamının geçen yılın aynı dönemine göre %4 artışla
17,82 milyar ABD dolarına yükselmesini sağladı. 3Ç25’de FAVÖK, geçen yılın aynı
dönemine göre %14 düşüşle 1,87 milyar ABD doları olarak gerçekleşti ve geçen
yılın aynı dönemine göre 5,8 yüzde puan düşüşle %26,9’luk bir marjı elde etti.
9A25’de FAVÖK yıllık bazda %6 düşüşle 3,75 milyar ABD dolarına geriledi.
THY, 2025 yılı için %7-%8 kapasite büyümesi, +91mn yolcu trafiği, %5-%6ciro büyümesi
ve %22-%24 FAVKÖK marjı beklentilerini korudu. Mevcut 505 uçaklık filo büyüklüğünün
2025 yıl sonunda 525-530 uçağa ulaşması planlanıyor.
Kardemir (D)
Kapanış (TL) : 28 – Hedef Fiyat (TL) : 37 – Piyasa Deg.(TL) : 21846 – 3A Ort. İşl.Hac.(mn$)
: 40.94
KRDMD TI Equity- Öneri :AL Get.Pot.%: 32.14 Analist:
[email protected]
Kardemir 3Ç25 Sonuçları
Kardemir 3Ç25 Sonuçları
3Ç25’te net zarar. Kardemir beklentilerin aşağısında (İş Yatırım: 420 milyon TL,
piyasa: -166 milyon TL), 3Ç24’teki 1,29 milyar TL net zarara kıyasla 3Ç25’te 682
milyon TL net zarar açıkladı. Daha yüksek finansal giderlere ragmen iyileşen
operasyonel marjlar net karda yıllık bazdaki artışın ana nedeni olarak öne çıkıyor.
3Ç25 net kar tahminimizdeki sapma beklentimizin üzerinde gerçekleşen kur
farkı giderlerinden kaynaklanıyor.
Hacimler yıllık bazda yatay. Kardemir 3Ç25’te bir önceki yılın %5 altında 648 bin
ton sıvı çelik üretimi gerçekleştirdi ve sıvı çelik KKO %74 seviyesinde gerçekleşti
(3Ç24: %78). Şirketin 3Ç25’te toplam çelik satış hacmi 643 bin ton ile yıllık
bazda %2 düşüş gösterdi. Çelik satış fiyatlarındaki düşüşün etkisiyle 3Ç25’te
yıllık bazda %17 düşüşle 16,1 milyar TL net satış geliri elde etti (İş Yatırım:
15,9 milyar TL, piyasa: 15,9 milyar TL). Enflasyonla düzeltilmiş rakamlara
göre hesapladığımız ton başına ortalama ciro 3Ç24’teki 661 dolar ve 2Ç25’teki
613 dolar seviyesinden 3Ç25’te 602 dolara geriledi.
Ton başına karlılıkta çeyreksel ve yıllık iyileşme. Kardemir yıllık bazda %114 artışla
3Ç25’te 1,47 milyar TL brüt kar elde ederken brüt kar marjı %9,1 seviyesinde
gerçekleşti. (3Ç24: %3,5). Faaliyet giderleri/satış oranı 3Ç25’te yıllık 0,3
puan yükselişle %2,2’ye ulaştı. FAVÖK beklentilere paralel şekilde, yıllık bazda
%75 artışla 3Ç25’te 1,78 milyar TL olarak gerçekleşti (İş Yatırım: 1,72 milyar
TL, piyasa: 1,85 milyar TL). FAVÖK marjı ise 3Ç25’te yıllık bazda iyileşerek
%11,1 seviyesinde gerçekleşti (3Ç24: %5,8). Enflasyonla düzeltilmiş rakamlara
göre hesapladığımız ton başına FAVÖK ise 3Ç24’teki 36 dolar ve 2Ç25’teki 50 doların
üzerinde 3Ç25’te 67 dolar olarak gerçekleşti.
Operasyonel nakit akışında iyileşme. Şirketin SNA’sı yatırım harcamalarının artmasına
ragmen daha iyi operasyonel performans nedeniyle 3Ç24’teki negatif 588 milyon
TL seviyesinden 3Ç25’te 782 milyon TL’ye iyileşti. 2Ç25 sonundaki 7,38 milyar
TL net borç pozisyonu 3Ç25 sonunda 7,25 milyar TL’ye geriledi.
Yorum & Değerleme. Kardemir’in 3Ç25 sonuçlarına önemli bir piyasa tepkisi beklemiyoruz.
KRDMD için hisse başına 37TL hedef fiyatımızı ve AL tavsiyemizi koruyoruz.
KRDMD 2025T 6,5x FD/FAVÖK ve 2026T 5,1x FD/FAVÖK çarpanları ile yurtdışı benzerlerine
göre sırasıyla %10/%12 iskontolu işlem görüyor.
Albaraka Türk
Kapanış (TL) : 8.43 – Hedef Fiyat (TL) : 12 – Piyasa Deg.(TL) : 21075 – 3A Ort.
İşl.Hac.(mn$) : 4.04
ALBRK TI Equity- Öneri :AL Get.Pot.%: 42.35 Analist:
[email protected]
ALBRK 3Ç25 Kar Analizi
Albaraka Türk, 3Ç25’te 701 milyon TL net kâr açıkladı. Bu rakam, piyasa beklentisi
olan 740 milyon TL’nin ve bizim tahminimiz olan 741 milyon TL’nin hafif
altında gerçekleşti. Sonuçlar genel olarak beklentilere paralel olup, istikrarlı
bir çeyreğe işaret ediyor. Bu sonuçla birlikte bankanın 9A25 kümülatif net kârı
9,8 milyar TL’ye ulaştı. Net kârın beklentilere büyük ölçüde paralel gelmesi
nedeniyle, sonuçlara nötr piyasa tepkisi bekleriz. Nötr. ?
Migros
Kapanış (TL) : 470.25 – Hedef Fiyat (TL) : 753.15 – Piyasa Deg.(TL) : 85141 – 3A
Ort. İşl.Hac.(mn$) : 27.61
MGROS TI Equity- Öneri :AL Get.Pot.%: 60.16 Analist:
[email protected]
Migros (MGROS) – 3Ç25 Kar Analizi
UMS-29 Hariç (Nominal)
Migros’un gelirleri 3Ç25’te yıllık %43,9 artışla 104,0 milyar TL’ye yükselirken,
9A25 toplam cirosu yıllık bazda %45,9 artışla 270,8 milyar TL oldu. Brüt marj,
geçen yılın aynı dönemindeki %27,4’ten %27,1’e hafif geriledi. Ticari borçlara
ilişkin tahakkuk eden faiz etkisi hariç tutulduğunda, brüt marj yıllık 40 baz
puan artışla %22,8’e çıktı (3Ç24: %22,4). 9A25 dönemi için brüt marj ise %22,3’e
(9A24: %22,0) yükseldi.
FAVÖK marjı, tahakkuk eden faiz etkisindeki düşüşe rağmen, 3Ç25’te %10,8’e çıkarak
geçen yılki %10,6’nın üzerine çıktı. Bu etki arındırıldığında, FAVÖK marjı yıllık
80 baz puan artışla %6,4’e ulaştı (3Ç24: %5,6) ve operasyonel giderlerdeki
iyileşme dikkat çekti. UMS-29 hariç net kâr, 3Ç25’te 3,32 milyar TL ile yatay
seyretti ve %3,2 net marj kaydedildi.
Migros yılın ilk dokuz ayında 187 yeni mağaza açarak toplam mağaza sayısını 3.730’a
çıkardı. Satış alanı yıllık bazda %3 artışla 2.064 bin m²’ye yükseldi. Online
hizmet mağaza sayısı 459 artışla 1.881’e ulaştı. Online kanal performansı güçlü
seyrini korudu, brüt işlem hacmi (GMV) %21 artarak 50,3 milyar TL’ye çıktı,
sipariş adedi ise %12 artışla 56,7 milyon oldu.
TÜFE’ye göre düzeltilmiş benzer mağaza satış büyümesi (LfL), 3Ç25’te çeyreklik bazda
%3’ten %4,2’ye yükseldi. Ortalama sepet büyüklüğü %3,4 artarak (2Ç25: %1,3)
ivme kazandı. LfL trafik büyümesi ise %0,8’e geriledi (1Ç25: %1,6), ancak geçen
yılki %0,5’in üzerinde kaldı.
UMS-29 Kapsamında (Enflasyon Düzeltilmiş)
Beklentilere paralel olarak (İş Yatırım: 106,6 milyar TL, Konsensus: 106,2 milyar
TL), Migros’un 3Ç25 net satışları 106,9 milyar TL oldu ve %7,6 reel büyüme kaydedildi.
9A25’te toplam ciro 294,8 milyar TL’ye ulaşarak yıllık %7,2 arttı.
Brüt marj, yıllık bazda 0,7 puan artışla %25,1’e yükseldi. 9A25’te brüt marj %24,4’e
çıkarak 1,7 puanlık iyileşme gösterdi. Bu artış, stok değer düşüklüğü düzeltmesinin
azalması (3Ç25: –200bp, 3Ç24: –300bp), enflasyonun yavaşlaması ve ticari
borçlara uygulanan faiz oranlarının düşmesi (3Ç25: 440bp, 3Ç24: 500bp) sayesinde
gerçekleşti. Bu etkiler hariç brüt kâr marjı, 3Ç25’te %22,4’e ve 9A25’te
%22,3’e çıktı.
Beklentilerin oldukça üzerinde gelen FAVÖK, 9,41 milyar TL ile yıllık %24 artış
kaydetti (İş Yatırım: 8,0 milyar TL, Konsensus: 7,7 milyar TL). FAVÖK marjı %8,8’e
yükseldi (3Ç24: %7,6, 2Ç25: %3,1). Marj artışı, güçlü brüt kârlılık ve sınırlı
gider artışından kaynaklandı.
UMS-29 kapsamında 5,5 milyar TL parasal kazanç elde edilirken, bu rakam %1,1 artış
gösterdi. Artan finansman ve vergi giderlerine rağmen net kâr 4,03 milyar TL
olarak gerçekleşti (yıllık –%9), ancak piyasa beklentilerinin üzerinde geldi (İş
Yatırım: 1,90 milyar TL, Konsensus: 1,91 milyar TL).
Nakit dönüşüm süresi yaklaşık 3,5 gün iyileşti. Serbest nakit akışı (FCF), geçen
yılki varlık satışından kaynaklanan tek seferlik etki nedeniyle %22 geriledi,
ancak bu etki arındırıldığında yıllık %19 artışla 7,65 milyar TL’ye yükseldi. IFRS-16
hariç düzeltilmiş net nakit, 29,6 milyar TL’ye çıkarak bir önceki yılın
28,4 milyar TL seviyesinin üzerine çıktı. Bu iyileşme, güçlü nakit yaratımı ve
finansal borçlardaki %30 azalıştan (9A25: 1,45 milyar TL, 9A24: 2,11 milyar TL)
kaynaklandı.
Beklenti Revizyonu (Guidance)
Şirket yıl sonu tahminlerini aşağıdaki şekilde revize etti:Net satış büyümesi: %8–10’dan
%6–7’ye indirildiFAVÖK marjı: %6’dan %6,5’e yükseltildiYeni mağaza açılışı:
250 adetle sabit tutulduYatırım harcamaları / satış oranı: %2,5–3 aralığında
korundu
Şirket nominal (UMS-29 öncesi) ciro tahminini açıklamadı, ancak yeni hedeflerin
benzer nominal büyüklüğü ima ettiği belirtildi. Bu revizyon, önceki satış büyümesi
hedefinin işaret ettiği seviyeye göre daha yüksek nakit FAVÖK üretimine işaret
ediyor.
Temettü
Şirket, 9A25 kârından 650 milyon TL tutarında avans temettü dağıtma kararı aldı.
Bu tutar, hisse başına brüt 3,59 TL (net 3,05 TL) olarak 12 Kasım 2025’ten itibaren
ödenecek. Dağıtılacak avans temettü, 2025 yıl sonu dağıtılabilir kârından
mahsup edilecek. Açıklanan tutar, yaklaşık %0,76 temettü verimine işaret ediyor.
Yorum
Migros, zorlu baz yılına ve enflasyondaki yavaşlamaya rağmen güçlü operasyonel kârlılık,
marj artışı ve dirençli net kâr performansı sergiledi. FAVÖK marjı yukarı
yönlü revize edilmesi ve avans temettü açıklaması, yönetimin nakit akımı ve
kârlılık sürdürülebilirliğine olan güvenini yansıtıyor. Satış büyümesi hedefinin
sınırlı şekilde aşağı çekilmesi kısa vadeli temkinli bir görünüm yaratsa da
daha iyi FAVÖK üretimi beklentisi pozitif ve genel tablo güçlü. 3Ç25 sonuçlarına
olumlu piyasa tepkisi bekleriz. Pozitif.
Vakıfbank
Kapanış (TL) : 25.68 – Hedef Fiyat (TL) : 43 – Piyasa Deg.(TL) : 254641 – 3A Ort.
İşl.Hac.(mn$) : 23.09
VAKBN TI Equity- Öneri :AL Get.Pot.%: 67.45 Analist:
[email protected]
VAKBN 3Ç25 Kar Analizi
Gerçekleşen Sonuçlar ve Tahminler
Vakıfbank, 3Ç25’te 11,9 milyar TL net kâr açıklayarak hem bizim hem de piyasa beklentisi
olan 10,9 milyar TL’nin üzerinde bir sonuç elde etti. Çeyreksel bazda
düzeltilmiş net kâr %19 artarken, yıllık kümülatif büyüme %48’e ulaştı ve Banka
%17,8 yıllıklandırılmış özkaynak kârlılığı (ROAE) elde ederek çeyreksel bazda
200 baz puanlık bir iyileşme kaydetmiş oldu. 9A25 net kârı 42 milyar TL olarak
gerçekleşti ve yıllık bazda %54 artış gösterdi. 9A25 özkaynak kârlılığı %23,2 olurken,
9A24’teki %19,5 seviyesinin belirgin şekilde üzerine çıktı.
Banka, artan swap maliyetlerine rağmen swap düzeltilmiş net faiz marjını (NIM) 2Ç25’teki
%2,6 seviyesinden %3,1’e yükselterek 48 baz puan iyileştirme sağladı.
TÜFE’ye endeksli menkul kıymet (CPI-linker) gelirleri ise 19,8 milyar TL ile önceki
yılın aynı dönemindeki 19,6 milyar TL seviyesine yakın gerçekleşti. Bu dönemde,
banka yıl sonu enflasyon varsayımını %26,1’den %26,9’a hafif yukarı yönlü
revize etti.
Ücret ve komisyon gelirleri bir kez daha güçlü seyretti, çeyreklik bazda %19, yıllık
bazda %61 artış gösterdi. Bu performans, ödeme sistemlerinden elde edilen
yüksek komisyon gelirleri ve artan bireysel bankacılık faaliyetleri sayesinde gerçekleşti.
Bankanın net risk maliyeti (CoR), 2Ç25’teki 158 baz puandan 166 baz
puana hafif yükseldi. NIM tarafındaki iyileşme, başlangıçta hedeflenen 200 baz
puanlık artışın altında gerçekleşse de, fonlama maliyetlerindeki gevşemenin öngörülenden
yavaş ilerlemesi sebebiyle yönetim artık yıl geneli için 100–125 baz
puanlık bir artış beklemektedir. Banka, TL kredilerde yüksek %20’li, YP kredilerde
ise yüksek %10’lu büyüme öngörüsünü korurken, yüksek %20’li ROE hedefini de
yineledi. Yönetim, çekirdek spread genişlemesi ve ek TÜFE’ye endeksli menkul
kıymet gelirlerinin desteğiyle 4Ç25’te daha güçlü bir performans beklemektedir.
Çeyrekte Öne Çıkanlar
Kredi spread’leri artmaya devam etti, ancak NIM artışı hedefin altında kaldı. TL
kredi-mevduat spread’i çeyreklik bazda 25 baz puan genişledi. Bu iyileşmede, bankanın
düşük maliyetli vadesiz mevduatları artırma stratejisi etkili oldu. Swap
düzeltilmiş NIM ise çeyreklik bazda 48 baz puan artarak %3,1’e yükseldi. Bu gelişmede
TL çekirdek spread’lerdeki güçlenme ve TÜFE’ye endeksli menkul kıymet
katkısı belirleyici oldu. Banka, 3Ç25’te yaklaşık 20 milyar TL TÜFE’ye endeksli
menkul kıymet geliri kaydederken, 4Ç25’te ek 15 milyar TL (toplamda yaklaşık 35
milyar TL) gelir beklemektedir. Bu da yılın son çeyreğinin marj açısından en
güçlü dönem olacağına işaret ediyor. Yönetim, fonlama maliyetlerindeki düşüşün
kademeli gerçekleşmesi nedeniyle yıl geneli için 100–125 baz puanlık NIM artışı
öngörmektedir (önceki hedef 200 bps idi).
Ücret ve komisyon gelirleri güçlü seyrini sürdürdü. Net ücret ve komisyon gelirleri
20,6 milyar TL’ye yükselerek çeyreklik bazda %19, yıllık bazda %61 arttı. Artış,
özellikle işlem hacimlerindeki büyüme, bireysel bankacılıktaki pazar payı
kazanımları ve ödeme sistemlerinden elde edilen güçlü komisyon gelirleri sayesinde
gerçekleşti. Ödeme sistemleri, toplam ücret ve komisyon gelirlerinin %52’sini
oluşturdu.
Net risk maliyeti (CoR) yönetilebilir seviyelerde kaldı. Vakıfbank’ın net risk maliyeti
3Ç25’te 166 baz puan olarak gerçekleşti, bu oran 2Ç25’teki 158 bps’ye göre
hafif yükseliş gösterdi. Dönem içinde yaklaşık 19,2 milyar TL tutarında yeni
takipteki kredi (NPL) girişi yaşanırken, bunun yaklaşık %60’ı bireysel ve KOBİ
segmentlerinden kaynaklandı. Buna rağmen banka, tahsilat performansının güçlü
olduğunu ve varlık kalitesinin normalleştiğini vurguladı. 3Ç25 itibarıyla 4 milyar
TL serbest karşılık korunmaya devam ediyor.
Varlık kalitesi güçlü seyrini korudu. Mikro ölçekli bireysel kredilerde sınırlı
baskı gözlenmesine rağmen, orta ölçekli KOBİ ve ticari portföylerde herhangi bir
bozulma işareti görülmezken Banka, genel varlık kalitesi sağlam ve kontrollü
bir görünüm sergilemeye devam ediyor.
Değerleme ve Görünüm
2025’in ilk dokuz ayında güçlü performans ve iyileşen marj görünümü olumlu. Yıl
sonu için NIM artışı hedefi 200 baz puandan 100–125 baz puana revize edilmiş olsa
da yönetim %20’lerin yüksek bandındaki ROE hedefini korumaktadır. 4Ç25’in, ek
TÜFE’ye endeksli menkul kıymet gelirleri ve çekirdek spread genişlemesinin desteğiyle
en güçlü dönem olması beklenmektedir.
Vakıfbank görünümüne ilişkin pozitif görüşümüzü koruyoruz. Dayanıklı varlık kalitesi
ve güçlü ücret-komisyon geliri trendi, yıl sonuna kadar kârlılık görünümünü
desteklemeye devam edecek. Hisse başına 43 TL hedef fiyatımız, %67 yükseliş potansiyeline
işaret etmektedir.
Doğan Holding
Kapanış (TL) : 17.5 – Hedef Fiyat (TL) : 25.98 – Piyasa Deg.(TL) : 45797 – 3A Ort.
İşl.Hac.(mn$) : 8.84
DOHOL TI Equity- Öneri :AL Get.Pot.%: 48.47 Analist:
[email protected]
DOHOL 3Ç25 Sonuçları
DOHOL 3Ç25 Sonuçları?
Doğan Holding 3Ç25 Değerlendirmesi: Finansman Giderleri ve Parasal Kayıp Karlılığı
Baskıladı, Beklentiler Değişmedi
Doğan Holding, 3Ç25’te 127 milyon TL net kar açıkladı, bu rakam, IAS-29’a göre geçen
yılın aynı dönemindeki 1.365 milyon TL’ye kıyasla %91’lik yıllık düşüşe işaret
ediyor. Geriye çekilmenin ana nedeni artan finansman giderleri ve kaydedilen
parasal kayıp oldu. Konsolide gelirler %24 yıllık düşüşle 22 milyar TL seviyesinde
gerçekleşirken, FAVÖK 2,0 milyar TL oldu (çeyreklik %29 artış), FAVÖK marjı
ise çeyreklik bazda 390 baz puan iyileşti. Artan finansman giderleri ve parasal
kayıp etkisiyle, sonuçlara piyasanın hafif olumsuz tepki vermesini bekliyoruz.
3Ç25 döneminde finans (Hepiyi Sigorta), elektronik (Karel) ve enerji (Galata Wind)
segment gelirleri yıllık bazda büyürken, sanayi (Sesa Packaging) ve otomotiv
(Doğan Trend) segmentlerinde düşüş kaydedildi. Karlılık tarafında finans, enerji
ve sanayi segmentleri pozitif katkı verirken, otomotiv ve elektronik tarafı
karlılığı aşağı çekti. 1Ç25’te faaliyete geçen madencilik kolu (Gümüştaş Madencilik)
1,4 milyar TL gelir ve 622 milyon TL net kar elde etti, bu sonuçları emtia
fiyatlarındaki destekledi.
Konsolide bazda grup, 3Ç25’te 3,0 milyon TL parasal zarar kaydederken, 3Ç24’te 212
milyon TL parasal kazanç açıklamıştı. 9A25 döneminde konsolide satışlar reel
olarak %15 gerileyerek 67 milyar TL seviyesine düştü, bu düşüşte ana etken otomotiv
segmentindeki zayıf performans oldu. Doğan Trend Otomotiv hariç tutulduğunda,
Doğan Holding’in konsolide gelirleri geçen yılın aynı dönemine göre %9 gelişmiş
durumda.
Holding’in solo net nakit pozisyonu, temettü ödemeleri ve iştiraklere yapılan sermaye
katkıları nedeniyle, 2Ç25 sonunda 662 milyon ABD dolarından 3Ç25 sonunda
617 milyon ABD dolarına geriledi.
Doğan Holding hisseleri, mevcut durumda Net Aktif Değeri’ne göre %50 iskonto ile
işlem görmektedir. Son bir yıllık ortalama iskonto oranı %53 seviyesinde.
Güncel Beklentiler: Şirket, yıl sonu beklentisini korumakta olup, TL bazında gelir
ve FAVÖK büyümesinin enflasyonla paralel gerçekleşmesini, USD bazında NAV’ın
ise %5–10 artış göstermesini öngörüyor. İştirakler özelinde, Galata Wind için
%70–75 FAVÖK marjı, madencilik segmenti için ise %25–30 FAVÖK marjı hedefleniyor.
Takip Listesi Dışındaki Şirket Haberleri
ORGE
Şirket, Antalya’daki Anatolia Antalya ve Anatolia Alanya Hastaneleri Projesi’nin
Elektrik Renovasyon İşleri için verdiği 589.712 avro (KDV hariç) ve 46.077.269
TL (KDV hariç) tutarındaki teklifin Algoritma Sağlık Hizmetleri A.Ş. tarafından
kabul edildiğini ve ihalenin lehine sonuçlandığını duyurdu. Şirket, sözleşme
görüşmelerine başladığını ve işin tamamlanma tarihinin 30.04.2026 olduğunu duyurdu.
GESAN
Şirket, Konya Su ve Kanalizasyon İdaresi Genel Müdürlüğü (KOSKİ) tarafından düzenlenen
‘Güneş Enerjisi Santrali Projesi Tasarımı, Tedariki ve Kurulumu’ ihalesini
kazandığını duyurdu. Uluslararası İmar ve Kalkınma Bankası’nın (IBRD) finanse
ettiği proje için KOSKİ ile 6 Kasım 2025’te sözleşme imzalandı. Sözleşme bedeli
23.467.200 dolar’dır (KDV dahil).
CWENE
Şirket, LC Waikiki Mağazacılık Hizmetleri Ticaret AŞ. ile toplam 13.217.490 dolar
(yaklaşık 555.697.646 TL) değerinde bir arazi tipi güneş enerjisi santrali satış
sözleşmesi imzaladığını duyurdu.
TATEN
Şirket, bağlı ortaklık Ağaoğlu Yenilenebilir Enerji Yatırım Holding A.Ş.’nin tamamına
sahip olduğu Bakır Enerji Elektrik Üretim A.Ş. tarafından Kürekdağı Rüzgar
Enerjisi Santrali’ne eklenen dört rüzgar türbininden üçünün T.C. Enerji ve Tabii
Kaynaklar Bakanlığı tarafından 06.11.2025 tarihinde kabul edildiğini ve santralin
kurulu gücünün 17,7 MW arttığını duyurdu.
GEREL
Şirket, Birleşik Arap Emirlikleri/Dubai’deki CHINA STATE firması ile Dubai’de bulunan
BLUE WATER CAUSEWAY TOWERS projesi için BUSBAR ve ilişkili ekipman ihtiyaçlarının
tedarik edilmesine yönelik 2.300.000 dolar değerinde bir sözleşme imzaladığını
duyurdu.
RALYH
Şirket, %100 bağlı ortaklığı Ral Gayrimenkul Yatırım Ortaklığı A.Ş.’nin, 06.11.2025
tarihinde T.C. Ziraat Bankası A.Ş. tarafından düzenlenen ihalede, Samsun’un
Atakum ilçesindeki 2.621,24 m² büyüklüğündeki turizm ve ticaret imarlı arsayı
385.000.000 TL’ye satın aldığını duyurdu.
MAGEN
Şirket, yenilenebilir enerji yatırımlarını artırmak amacıyla, Türkiye’deki bir şirket
ve %100 bağlı ortaklığı olan Bosphorus Yenilenebilir Enerji A.Ş. ile arasında
27.10.2025 tarihinde imzalanan sözleşmeyle Denizli ve Manisa’da toplam kurulu
güç potansiyeli 505 MWm olan 9 jeotermal kaynak ruhsatını devraldığını duyurdu.
Yurtiçi Ajanda
HALKB 3Ç25 mali tablo açıklaması (İŞY net kar tahmini: 7,489 mn TL, Piyasa beklentisi:
7,579 mn TL)
ENKAI 3Ç25 mali tablo açıklaması (İŞY net kar tahmini: 11,913 mn TL, Piyasa beklentisi:
10,130 mn TL)
PGSUS 3Ç25 mali tablo açıklaması (İŞY net kar tahmini: 8,548 mn TL, Piyasa beklentisi:
9,454 mn TL)
THYAO 3Ç25 mali tablo açıklaması (İŞY net kar tahmini: 46,841 mn TL, Piyasa beklentisi:
50,085 mn TL)
ULKER 3Ç25 mali tablo açıklaması (İŞY net kar tahmini: 812 mn TL, Piyasa beklentisi:
1,000 mn TL)
AGHOL 3Ç25 mali tablo açıklaması (Piyasa beklentisi: 2,657 mn TL)
* * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * *
Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı
kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, aracı kurumlar, portföy
yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında
imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.
Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların
kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve
getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer
alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun
sonuçlar doğurmayabilir.
Önemli Not: Bu haberde dosya eki bulunmaktadır. Kullanıcılarımızın dosyaya erişmek içi
