BIST-100 endeksinde yatay hareket devam ediyor
Küresel piyasalarda ABD-Çin ticaret anlaşması ve güçlü bilançolar son dönemde piyasalara
destek olurken, yapay zeka teması, yüksek değerlemeler ve ABD Merkez Bankası'nın
(Fed) bir faiz indirim kararı daha alıp almayacağına yönelik belirsizlik
soru işareti yaratan konular arasında yer alıyor. Önümüzdeki dönemde ABD Anayasa
Mahkemesinin Trump tarifeleriyle ilgili alacağı karar ve 2025 strateji raporunda
risk olarak değindiğimiz özel kredi (private credit) alanındaki gelişmelerin
önümüzdeki dönemde riskli iştahı açısından önemli olacağını belirtelim.
Rekor seviyelerden gerileyen ABD endekslerinin kısa bir soluklanma ardından geçen
hafta istihdamda zayıf görünüme işaret eden özel sektör verileri ve yapay zeka
hisseleri öncülüğünde satış baskısı altında kalmaya devam ettiğini takip ettik.
Cuma günü ise hükümetin açılacağına yönelik beklentilerle birlikte kapanışa
doğru gelen alımlarla küresel risk barometresi de olarak izlenen S&P 500 endeksi
günü %0.1 artıda pozitif bölgede tamamladı.
Günlük Takvim
- 10:00 TR - Sanayi Üretimi (önceki: %7.1)
- Hazine ve Maliye Bakanlığı 7 ay vadeli kuponsuz Hazine bonosunun
yeniden ihracını gerçekleştirecek
- 16:30 San Francisc- Fed Başkanı Mary Daly konuşacak
- 17:45 St. Louis Fed Başkanı Albert- Musalem konuşacak
Bültenden Başlıklar
- Piyasa Yorumu
- Sektör ve Şirket Haberleri
- Halkbank <HALKB TI> 3Ç25 Sonuçları
- Ünlü Yatırım Holding <UNLU TI> 3Ç25 Sonuçları
- Emlak Konut <EKGY- TI> 3Ç25 sonuçları
- Alark- Holding <ALARK TI> 3Ç25 Sonuçları
- Şişe Cam <SISE TI> 3Ç25 Sonuçları
- Ülker <ULKER TI> 3Ç25 Sonuçları: Fiyat Baskılarına Rağmen
Marj İyileşmesi
- Anadolu Grubu Holding <AGHOL TI> 3Ç25 Sonuçları: CCI ve
Migros Çeyreğe Öncelik Etti, Borçlulukta Azalma Devam Ediyor
- 3Ç25 Mali Tabl- Takvimi
- Açıklanan Kar Payları
Piyasa Yorumu
Küresel piyasalarda ABD-Çin ticaret anlaşması ve güçlü bilançolar son dönemde piyasalara
destek olurken, yapay zeka teması, yüksek değerlemeler ve ABD Merkez Bankası'nın
(Fed) bir faiz indirim kararı daha alıp almayacağına yönelik belirsizlik
soru işareti yaratan konular arasında yer alıyor. Önümüzdeki dönemde ABD Anayasa
Mahkemesinin Trump tarifeleriyle ilgili alacağı karar ve 2025 strateji raporunda
risk olarak değindiğimiz özel kredi (private credit) alanındaki gelişmelerin
önümüzdeki dönemde riskli iştahı açısından önemli olacağını belirtelim.
Rekor seviyelerden gerileyen ABD endekslerinin kısa bir soluklanma ardından geçen
hafta istihdamda zayıf görünüme işaret eden özel sektör verileri ve yapay zeka
hisseleri öncülüğünde satış baskısı altında kalmaya devam ettiğini takip ettik.
Cuma günü ise hükümetin açılacağına yönelik beklentilerle birlikte kapanışa
doğru gelen alımlarla küresel risk barometresi de olarak izlenen S&P 500 endeksi
günü %0.1 artıda pozitif bölgede tamamladı. Bu sabah ABD'de hükümetin yeniden
faaliyetlerine yeniden başlayacağına dair beklentilerin güçlenmesi risk iştahına
destek oldu. ABD Senatosunda Demokratlar ve Cumhuriyetçiler, hükümetin açılmasına
yönelik geçici bütçe konusunda anlaştı. Senat- hükümetin kapanmasını sona
erdirecek yasa tasarısı içi n prosedür oylamasını 60'a 40 oy ile kabul etti.
Asya piyasaları geneli artıda, vadeli endeksler pozitif açılış sinyali veriyor.
Hükümet açılsa dahi normal şartlarda 13 Kasım'da açıklanacak ABD TÜFE verisinin
açıklanma ihtimali oldukça zayıf. Hafta boyunca Fed ve ECB yetkililerinden gelecek
açıklamalar takip edilecek. Ayrıca Eur- Bölgesi ve İngiltere'de büyüme verileri
açıklanacak.
Yurtiçine baktığımızda ise BIST-100 endeksinde 10.800 desteği koruma çabası öne
çıkarken, siyasi gelişmeler, yavaşlayan dezenflasyon süreci ve faiz indirim süreci
piyasaları şekillendiren ana konu başlıkları olmaya devam ediyor. Hatırlanacağı
üzere son iki aydır beklenti üzerinde gelen enflasyon verileri ile birlikte
TCMB son PPK toplantısında faiz indirim hızını azaltmış ve dezenflasyon sürecinin
yavaşladığını belirterek başta gıda olmak üzere son dönem fiyat gelişmelerinin
dezenflasyon süreci üzerinde oluşturduğu risklere dikkat çekmişti. Geçen hafta
Ekim ayı enflasyon verileri açıklandı ve hem manşet hem de çekirdek veri beklenti
altında geldi. Ancak hem çekirdek verilerde hem de ÜFE'deki katılığın devam
ettiğini takip ettik. Ekim ayı enflasyon verisi ardından Cuma günü TCMB Başkanı
Karahan'ın enflasyon raporu sunumundaki mesajları ön plandaydı. Merkez Bankası
(TCMB) geçen hafta enflasyon raporunda 2026 yılı enflasyon tahmin aralığını
%13- 19, ara hedefini %16 olarak korurken ara hedeflere ulaşmak için sıkı para
politikası duruşunu kararlılıkla sürdüreceklerini, gerekli tüm adımları atmaya
hazır oldukları mesajı verdi. TCMB bu yılın son raporunda 2025 yılı tahmin aralığını
%31-%33 bandına yükseltti. Bir önceki raporda bu tahmin %25-29 bandındaydı.
TCMB Başkanı Fatih Karahan, Dezenflasyon süreci yavaşlasa da atacağımız
adımlarla enflasyonun ara hedeflerle uyumlu olmasını sağlayacağız dedi.
Bu sabah:
- Asya piyasaları geneli artıda
- Almanya %0.1 ekside, ABD vadelileri %0.1 civarı artıda
- Son üç ayın en yüksek seviyelerinden gerileyen dolar endeksi yatay, tahvil faizleri
yükseliyor
- Altın yükseliyor
- Gelişmekte olan ülke döviz kurları dolara karşı değer kazanıyo
BIST-100 endeksinde yatay hareket devam ediyor. Cuma günü satıcılı bir seyrin yaşandığı
hisse senedi piyasasında, BIST100 Endeksinin günü -%1.34'lük düşüşle 10,924
puandan tamamladığını görüyoruz. Geçtiğimiz hafta 11,150 ara direnç noktasından
oluşan geri çekilme kapsamında, 10,800 desteğini koruma çabasının hafta içerisinde
yükseliş denemelerini ön plana çıkardığını gözlemliyoruz. Ancak bu yükseliş
denemeleri şu aşamada yeterli güce ulaşmış değil. Kısa vadeli olarak 10,800/11,150
bandı arasında bir hareket aralığı oluşturan piyasada, yatay seyrin
ardından yukarı atakların yeniden güç kazanabilmesi için 11,150 direncinin aşılması
gerekiyor. Bu durumda 11,500/11,600 zirve bölgesini aşma denemelerinin gündeme
gelebileceğini düşünüyoruz. Aşağı yönde ise 10,800 seviyesinin yükseliş yönündeki
uzun pozisyonlar için stoploss noktası olarak alınmasını öneriyoruz. 10,800
altındaki olası hareketleri yeniden zayıflama sinyali olarak değerlendireceğimiz
piyasada, böyle bir gelişmenin ise 10,500 ve 10,100 risklerini gündeme getirebileceği
göz önünde bulundurulmalıdır.
Bu hafta yurtiçinde sanayi üretimi, cari denge ve Hazine ihaleleri, ve TCMB Beklenti
anketi açıklanacak. Yurtdışında ABD'de hükümetin kapalı olması nedeni ile
resmi makr- veriler açıklanmıyor. Hükümet açılsa dahi bu hafta 13 Kasım'da açıklanacak
ABD TÜFE verisinin açıklanma ihtimali zayıf. Hafta boyunca Fed ve ECB yetkililerinden
gelecek açıklamalar takip edilecek. Ayrıca Eur- Bölgesi ve İngiltere'de
büyüme verileri açıklanacak. Fed Başkanı Powell'ın aralık ayında faiz indirimine
kesin gözüyle bakılmaması gerektiği yönündeki uyarısının ardından ABD
Merkez Bankası'nın (Fed) bir faiz indirim kararı daha alıp almayacağına yönelik
belirsizlik soru işareti yaratan konular arasında yer alıyor. Geçen hafta özel
sektör verileri işgücü piyasasına yönelik zayıflama sinyalleri üretirken geçen
hafta konuşan Fed üyelerinin daha çok enflasyon vurgusu yaptığını takip ettik.
Örneğin Cleveland Fed Bankası Başkanı Beth Hammack, enflasyonun işsizlikten daha
büyük bir risk olduğunu söyledi Son durumda Aralık ayı faiz indirimi beklentileri
%63 civarında seyrediyor (geçen hafta %98). Pazar günü Financial Times'ta
yayınlanan bir röportajda, New York Fed Başkanı Williams, bir sonraki faiz kararının
gerçek bir denge oyunu olacağını söyledi. Gazeteye verdiği demeçte Williams,
enflasyon yüksek ve şu anda düşme belirtisi göstermiyor ancak ABD ekonomisi
bazı dirençlilik örnekleri gösteriyor dedi.
Bugün Türkiye İstatistik Kurumu (TÜİK) 10:00'da eylül ayı sanayi üretim endeksi
verisini açıklayacak. Hazine ve Maliye Bakanlığı 7 ay vadeli kuponsuz Hazine bonosunun
yeniden ihracını gerçekleştirecek. San Francisc- Fed Başkanı Mary Daly
TSİ 16:30'da, St. Louis Fed Başkanı Albert- Musalem TSİ 17:45'te konuşacak. Dışişleri
Bakanı Hakan Fidan ABD'yi ziyaret edecek. ABD Başkanı Donald Trump, Beyaz
Saray'da Suriye Cumhurbaşkanı Ahmed Şara ile bir araya gelecek.
Sektör ve Şirket Haberleri
Halkbank <HALKB TI> 3Ç25 Sonuçları
Halkbank'ın net karı 3Ç25'te 7.5 milyar TL seviyesinde gerçekleşti (YKY beklentisi:
7.3 milyar TL ve piyasa beklentisi 7.5 milyar TL). Net kar üçüncü çeyrekte
çeyreklik %51 artarken, yıllık olarak %155 artış kaydetti. 3Ç25 özkaynak karlılığı
%17 seviyesinde gerçekleşti (9A25: %16). Net karın beklentimizin sınırlı üzerinde
gerçekleşmesinde beklentimizden daha yüksek tahsilat gelirleri temel etken.
3.çeyrekte muhasebe politikasında değişikliğe gidilerek bağlı ortak lık ve
mali iştiraklerin muhasebeleştirilmesinde TMS-28 Standardı'nda tanımlanan özkaynak
yöntemi benimsendi. Bu sayede 3.çeyrekte özkaynaklarda 18 milyar TL, gelir
tablosunda ise 2.4 milyar TL tek seferlik olumlu katkı gerçekleşti. Bu sayede toplam
özkaynaklar çeyreklik %18 artış kaydetti. Çeyreğin olumsuz konusu ise takipteki
kredilerde çeyreklik %49 artış.
Halkbank'ın 3Ç25 net karı piyasa beklentisine paralel gelişti. Açıklanan finansalları
hisse için nötr olarak değerlendiriyoruz. Banka için 12 aylık hedef fiyatımızı
30TL olarak güncelliyoruz ve tavsiyemizi TUT olarak koruyoruz. Halkbank 2025/26
tahminlerimize göre 1x/0.8x PD/DD ve 7.2x/4.6x F/K çarpanları ile işlem
görmektedir.
Bankanın üçüncü çeyrekte TL kredileri çeyreklik %6 artarken, döviz kredileri ise
$ bazında çeyreklik %6 artış kaydetti. Bankanın TL mevduatı çeyreklik %6 artarken,
YP mevduatı ise $ bazında %4 arttı. Halkbank'ın swaplardan arındırılmış net
faiz marjı çeyreklik 40 baz puan düşüş gösterdi. Bunun en temel nedeni TL menkul
kıymet getirilerinde düşüş. TÜFE'ye endeksli tahviller portföyü için ise banka
%30 TÜFE tahmini kullandı. TL kredi-mevduat makasında çeyreklik 750 baz puan
artış gerçekleşti. TL kredi faizleri çeyreklik 420 baz puan artarken, TL mevduat
faizlerinde 330 baz puan düşüş gerçekleşti. YP kredi-mevduat makası ise 10
baz puan geriledi. Komisyon gelirleri yıllık %45 artış gösterirken, faaliyet giderleri
ise yıllık %87 seviyesinde artış gösterdi. Takipteki kredi oranı üçüncü
çeyrekte çeyreklik 100 baz puan artarak %3.8 seviyesine yükseldi. Takibe girişlerde
hızlanma bunun en temel nedeni. 2.evre kredilerin toplam krediler içindeki
payı %9.1 seviyesindedir (2Ç25: %9.1). Net risk maliyeti ise +200 baz puan seviyesindedir
(2Ç25: +90 baz puan). Tüm kredilerin karşılık oranı %3.1 seviyesine
yükseldi (2Ç25: %2.8). Halkbank'ın sadece banka sermaye yeterlilik ve çekirdek
sermaye oranları (BDDK esneklikleri hariç) sırasıyla %13.8 ve %8.8 seviyelerindedir.
Ünlü Yatırım Holding <UNLU TI> 3Ç25 Sonuçları
Ünlü Yatırım Holding TMS29 etkisi dahil 3Ç25'te 30 milyon TL net zarar elde etti
(3Ç24: 47 milyon TL net zarar). Beklentimiz 38 milyon TL net kar yönündeydi. İlk
9 ayda net zarar 198 milyon TL seviyesinde gerçekleşti (9A24: 9 milyon TL net
kar).
Beklentimizin altında net yatırım gelirleri ve parasal sonuçlar nedeniyle karlılık
beklentimizin altında gelişti. Net gelirler 3Ç25'te reel olarak yıllık %10 daralırken,
faaliyet karı ise %27 düşüş gösterdi.
Açıklanan finansalları hisse için olumsuz olarak değerlendiriyoruz. 19TL/hisse hedef
fiyatımızı ve TUT tavsiyemizi koruyoruz. TMS29 etkisi ile birlikte tahminlerimizi
düzenlediğimizde, önümüzdeki yıllara dair tahminlerimizi ve hedef fiyatımızı
revize edeceğiz. Gerçekleşen finansallara göre ÜNYH 1.1x PD/DD çarpanlarından
işlem görmektedir. Hisse 2024 sonuna göre XU100'un %4 gerisinde performans
gösterdi.
Net gelirler 3Ç25'te yıllık %10 geriledi ve 621mn TL seviyesindedir. İlk 9 ay itibarı
ile ise net gelirler yıllık %26 daraldı.
Kurumsal satış ve şirket birleşmeleri operasyonlarında gelir gelişimi olumlu olurken
diğer iş kollarında zayıf trend devam etti.
Toplam faaliyet giderleri 3Ç25'te yıllık %3 düşüş gösterdi (9A25: yıllık %4 düşüş).
Personel giderleri (toplam faaliyet giderlerinde %56 paya sahip) 3.çeyrekte
%2 geriledi. Toplam çalışan sayısı 455'e geriledi (3Ç24: 484).
3.çeyrekte parasal kayıplar yıllık bazda azalarak faaliyet karlılığındaki zayıflığı
kısmen telafi etti fakat finansal varlıklardan elde edilen yatırım gelirlerindeki
düşüş karlılığı baskıladı.
2Ç25'teki 43mn TL net nakit pozisyon 3Ç25'te 214mn TL net borç seviyesine yükseldi.
Müşterilere sağlanan kredi bakiyesi 518 milyon TL seviyesindedir ve toplam
aktiflere oranı yaklaşık %10'dur. Kaldıraç oranı ise 1.9x gibi halen düşük bir
seviyede gerçekleşti.
Emlak Konut 3Ç25 sonuçları
Emlak Konut 3Ç25'te piyasa beklentisinin altında 194 milyon TL net kar açıkladı
(piyasa beklentisi 3.5 milyar TL). Net karın beklentilerin altında gelişmesinde
zayıf operasyonel karlılık ve yüksek net finansman giderleri temel nedenler.
Gelirler 9 milyar TL ile piyasa beklentisi olan 9.5 milyar TL'nin %5 altında gerçekleşti.
Gelirler yıllık %20 geriledi. FAVÖK ise 2 milyar TL ile piyasa beklentisinin
%40 altında gelişti (piyasa beklentisi 3.3 milyar TL) ve yıllık bazda %11
düştü. 2Ç25'teki 15 milyar TL net borç pozisyonu 27 milyar TL'ye yükseldi. Net
borç / FAVÖK oranı da aynı dönemde 1.6x dan 1.8x e yükseldi.
Şirketin son 12 ay özkaynak karlılığı %17 seviyesinde gerçekleşti. Hisse son 12
ay finansallarına göre 0.6x PD/DD ve 3.4x F/K ile işlem görmektedir. Açıklanan
finansallar ile net aktif değer iskontosu %55'e yükseldi. Belirgin artan borçluluk
ve piyasa beklentisinin oldukça altında kalan karlılık ve FAVÖK nedenleriyle
olumsuz piyasa tepkisi öngörüyoruz.
Alark- Holding 3Ç25 Sonuçları
Enerji segmentinden net kara güçlü katkı, beklentileri aşan net kar
Alark- Holding piyasanın 700 milyon TL net kar beklentisinin çok üzerinde, 3,3 milyar
TL konsolide net kar açıkladı. Enerji segmentinde kaydedilen güçlü kar, holdingin
net kar pozisyonunu destekledi. Sanayi&Ticaret ve Tarım segmentleri net
kara negatif katkıda bulundu. Beklentileri aşan net kara pozitif piyasa tepkisi
öngörüyoruz. ALARK'ın relatif performansı son 1 ayda %6+, son 1 yılda -%7 oldu.
Holding 3Ç25'te y/y %1 artışla konsolide 3,1 milyar TL gelir elde etti. Enerji segmentinde
gelirler enflasyonun altında kalan fiyat artışı nedeniyle düştü.
Taahhüt kolunda gelirler y/y yatay seyrederken, yeni faaliyet gösterilen tarım sektöründe
artan kapasite sayesinde gelirler arttı. · 3Ç25'te 923 milyon TL VAFÖK
kaydedildi. Tarım ve enerji segmentleri VAFÖK'e negatif katkıda bulunurken, turizm
ve taahhüt iş kollarında VAFÖK katkısı y/y arttı.
Holding sol- net nakdi, 3 milyar TL oldu
Şişe Cam <SISE TI> 3Ç25 Sonuçları
Operasyonel karlılık toparlanmaya devam ederken net karda Rekabet Kurumu cezası
baskısı
Şişe Cam <SISE TI> 3Ç25'te 1,5 milyar TL net kâr açıkladı (3Ç24: 1,2 milyar TL).
Piyasa beklentisi olan 1,7 milyar TL seviyesindeydi. SISE, 20 Ekim'de tebliğ edilen
Rekabet Kurumu cezasına ilişkin 2,4 milyar TL ödeme için karşılık gideri
ayırdı ve 3Ç25'de net kar baskılandı. 3Ç25'te enflasyon muhasebesi düzeltmeleri
uygulanmaya başladığından beri en güçlü
VAFÖK marjı kaydedildi. Piyasa beklentisinin altında kalan net kara hafif negatif
piyasa tepkisi öngörüyoruz. SISE, 12,4x FD/VAFÖK ve 28,3x F/K ile işlem görüyor.
· Şişe, 3Ç25'te, 55,5 milyar TL'lik piyasa beklentisinin hafif altında 54,0 milyar
TL satış geliri elde etti (-%6 y/y). Cam eşya, kimyasallar, ve diğer segmentlerinin
toplam gelire katkısı, azalan satış hacmi nedeniyle bu çeyrekte de y/y
azaldı.
Enerji segmentinde gelirler hacim artışına rağmen fiyatlama zorlukları nedeniyle
geriledi. Mimari cam ve endüstriyel cam segmentlerinde gelir y/y arttı.
· VAFÖK tarafında, mimari cam ve paketleme hariç tüm segmentlerin katkısı y/y geriledi.
Enflasyon muhasebesinin uygulamaya konulmasının ardından en güçlü VAFÖK
marjı kaydedildi. 3Ç25'te VAFÖK 6,1 milyar TL olan piyasa beklentisinin üzerinde,
6,5 milyar TL (+%71 y/y) oldu. VAFÖK marjı ise %12 seviyesindeydi.
· Net borç: Net borç pozisyonu, 2Ç25 sonundaki 121 milyar TL seviyesinden 3Ç25'te
114 milyar TL'ye geriledi. Net Borç/VAFÖK ise hem güçlü yıllık VAFÖK hem de gerileyen
net kar sayesinde 8,3x'den 66,6x'e geriledi.
Enka İnşaat 3Ç25 Sonuçları: Büyüme hız kazanıyor, sonuçlar beklentilerin üzerinde
Sonuçlar beklentilerden daha iyi. Enka İnşaat, 3Ç25'te yıllık %41 artışla 266 milyon
USD net kâr açıkladı. Net kar, esas olarak beklentimizden daha düşük ertelenmiş
vergi gideri nedeniyle bizim tahminimizi %17, beklentileri ise %7 aştı. Ayrıca,
Vergi öncesi kâr, tahminlerimizle büyük ölçüde uyumlu gerçekleşti ve toplam
kârın yaklaşık %40'ını oluşturan yatırım fonlarıyla birlikte, yıllık %43 artan
finansal varlıklardaki yeniden değerleme kazançları da net kârı destekledi.
Gelirler, elektrik üretimindeki yıllık %114 ve inşaattaki %27 büyümenin etkisi
ve şirketin güçlü sipariş teslim performansıyla yıllık %37 artarak 1,1 milyar
USD'ye ulaştı. VAFÖK, brüt kâr marjındaki yıllık 3 puanlık düşüş nedeniyle beklentilerin
hafif altında kalarak %19 marjla 212 milyon USD (yıllık +%24) oldu. Buna
rağmen operasyonel karlılık benzerlerine göre güçlü kalmaya devam etti.
Enka'nın 3Ç25 sonuçlarını, (i) rekor bakiye sipariş büyümesi, (ii) elektrik üretimi
segmentinin güçlü katkısı ve (iii) devam eden net nakit pozisyonuyla olumlu
olarak değerlendiriyoruz. Şirketin son 12 aylık performansı, tüm yıl tahminlerimizi
şimdiden aşıyor ve bu da yönetimden daha fazla netlik sağlandığında modelde
yukarı yönlü revizyonlar için alan olduğunu gösteriyor. Bununla birlikte, mevcut
seviyelerde Enka, 2025/2026 tahminlerimize göre 6,6x/5,8x FD/VAFÖK ve 12,8x/10,1x
F/K seviyelerinde işlem görüyor. Şirketin güçlü bakiye siparişleri, çeşitlendirilmiş
gelir karması ve bilanç- gücü göz önüne alındığında, bu seviyelerin
cazip olduğunu düşünüyoruz. Şimdilik, 12 aylık hedef fiyatımızı değiştirmeden
91 TL/hisse ile AL önerimizi yineliyoruz.
- İnşaat: Daha büyük sözleşmelerle desteklenen rekor seviye. İnşaat segmenti gelirleri
yıllık %27 artışla 673 milyon USD'ye ulaşarak konsolide gelirlerin ~%60'ını
oluşturdu ve yatay bir seyirle %18 VAFÖK marjı elde etti. ENKAI'nin bakiye
siparişleri, tahminlerimizin %6 üzerinde, tüm zamanların en yüksek seviyesi olan
8,7 milyar USD'ye (yıllık +%50) ulaştı. Bakiye sipariş/gelir oranı, bir yıl önceki
2,7x'ten 3,4x'e çıkarak daha uzun teslimat süreleri olsa da, daha büyük sözleşmeleri
gösterir niteliktedir. Bakiye siparişlerdeki büyüme, ağırlıklı olarak
bir önceki yıla göre daha büyük ölçekli sözleşmelerin imzalanmasını yansıtıyor.
- Elektrik Üretimi: Güçlü hacim, marj daralması. Elektrik üretimi segmenti, ilk
beklentilerimizle büyük ölçüde uyumlu bir performans gösterdi. 2025'in tamamı için
659 milyon USD gelir tahmin ediyorduk, bu da yıllık ~3 kat büyüme anlamına
geliyordu. Eylül'25 sonu itibarıyla son 12 aylık segment gelirleri yıllık 2,5 kat
artışla 547 milyon USD'ye ulaştı. Ancak, brüt kâr marjı, fiyatlandırma zorluklarını
yansıtarak yıllık 4 puan düştü ve yıllık 8 puanlık bir VAFÖK marjı daralmasına
yol açtı ve VAFÖK marjı %4 oldu.
- Gayrimenkul kiralama ve Ticaret: İyileşen marjlarla istikrarlı katkı. Gayrimenkul
Kiralama segmenti, yıllık %15'lik büyümeyle 103 milyon USD gelir ve %59 marjla
61 milyon USD VAFÖK yıllık %2 artış) elde etti. 23 Ekim'de satın alınan yeni
Londra ofis binasının (~250 milyon USD) 4Ç25'te finansallara katkıda bulunmasını
bekliyoruz. Tic aret segmenti gelirleri yıllık %5 artışla 79 milyon USD'ye
ulaşarak %28 marjla (yıllık +12 pp) 22 milyon USD VAFÖK elde etti.
- Güçlü net nakit pozisyonu büyümeye devam ediyor. Enka'nın net nakit pozisyonu,
197 milyon USD serbest nakit akışı (%18 marj) ve 47 milyon USD'lik net finansal
varlık satışlarının desteğiyle, bir yıl önceki 5,2 milyar USD ve bir çeyrek önceki
5,5 milyar USD seviyesinden 5,8 milyar USD'ye ulaştı. Şirket, hem bakiye
siparişlerdeki hem de varlık tabanındaki büyümeye rağmen istikrarlı sermaye verimliliği
göstererek ROE'sini %10 seviyesinde tuttu.
Ülker 3Ç25 Sonuçları: Fiyat Baskılarına Rağmen Marj İyileşmesi Ülker, 3Ç25'te 1,1
milyar TL net kâr açıkladı, bu rakam yıllık bazda %70 artışa işaret ederken hem
bizim (711 milyon TL) hem de piyasa beklentisinin (1,0 milyar TL) sırasıyla
%50 ve %7 üzerinde gerçekleşti. Beklentilerin üzerindeki performansın ana nedeni,
daha düşük gerçekleşen ertelenmiş vergi giderleri oldu. Bu unsuru 3Ç25 ön izleme
raporumuzda vurgulamış olsak da, tahminimizde daha temkinli bir varsayım kullanmıştık.
Kısaca, Ülker tüketim eğilimlerinin yavaşladığı bir dönemde dahi güçlü
kârlılık momentumunu koruyarak sağlam bir 3Ç25 performansı ortaya koydu.
- Cir- performansı 25,4 milyar TL (+%5 yıllık) ile beklentilerle paralel gerçekleşti.
Yaklaşık %4'lük fiyat artışına ek olarak %0,6'lık hacim artışı sağlandı.
Bu sonuçlar, sıkılaşan hanehalkı harcamalarına rağmen istikrarlı talebe işaret
ediyor. Promosyon faaliyetleri ve seçici fiyat optimizasyonu nedeniyle hacim katkısının
bir miktar daha güçlü olmasını beklemiştik. Sonuçların en dikkat çekici
tarafı, 4,5 milyar TL (+%17 yıllık) olarak gerçekleşen ve hem bizim hem de piyasa
beklentilerinin %12 üzerinde gelen VAFÖK'tü. Bunu esasen ürün karmasındaki
iyileşmeden ve özellikle okula dönüş döneminde güçlü çikolata satışlarından kaynaklanan
marj genişlemesine atfediyoruz. Detayların yönetim tarafından açıklanmasıyla
beraber, bunun netleşmesini bekliyoruz.
- Şirket çeyrek boyunca 3,4 milyar TL serbest nakit akımı yaratarak net borcunu
2Ç25'teki 41 milyar TL'den 39 milyar TL'ye düşürdü. Buna paralel olarak Net Borç/VAFÖK
oranı 2,1x'ten 1,9x'e geriledi, özkaynak kârlılığı (ROE) ve yatırılan sermaye
getirisi (ROIC) sırasıyla %20 ve %23'e (önceki çeyrekte %20 ve %22) yükseldi.
- Yönetim 2025 yıl sonu beklentilerini (cir- büyümesi %3, VAFÖK marjı %17,5) korudu.
Bu, 4Ç25'te hafif bir yavaşlama beklentisine işaret ediyor. Ancak şirketin
son 12 aylık performansı halihazırda yıl sonu hedeflerini aştığı için, mevcut
marj ve operasyonel nakit akışı momentumunun devam etmesi durumunda yukarı yönlü
revizyon potansiyeli görüyoruz.
Sektördeki fiyat baskılarına rağmen marjlardaki iyileşme sayesinde sonuçları pozitif
değerlendiriyoruz. Yıllık bazda güçlü net kâr büyümesiyle birlikte pozitif
piyasa tepkisi bekliyoruz. Bugünkü telekonferans sonrası model varsayımlarımızı
gözden geçireceğiz. Yönetimin 2025 beklentilerine göre hisse 3,9x FD/VAFÖK çarpanıyla
işlem görüyor. Şimdilik, 12 aylık 171TL/hisse hedef fiyatla AL önerimizi
koruyoruz.
Anadolu Grubu Holding <AGHOL TI> 3Ç25 Sonuçları: CCI ve Migros Çeyreğe Öncelik Etti,
Borçlulukta Azalma Devam Ediyor
AGHOL, 3Ç25'te 3,4 milyar TL net kâr açıkladı, bu rakam yıllık bazda %12 düşüşe
işaret ederken, tahminimizin %7, piyasa beklentisinin ise %30 üzerinde gerçekleşti.
Sapmada temel etken daha düşük net kur farkı geliri olurken, ana iştiraklerde
operasyonel eğilimler dayanıklı seyrini korudu.
Gelirler yıllık %2 azalarak 187 milyar TL oldu ve hem bizim hem de piyasa beklentileriyle
paralel seyretti. CCOLA'daki %7 ve MGROS'taki %8'lik büyüme gelirleri
destekledi. VAFÖK yıllık bazda %2 artışla 25 milyar TL'ye ulaştı, bu rakam tahminimizin
%5, piyasa beklentisinin ise %11 üzerinde gerçekleşti. VAFÖK artışı CCOLA'daki
%19 ve MGROS'taki %24'lük güçlü katkılarla desteklendi. AEFES'in Rusya
operasyonları hariç tutulduğunda, proforma bazda gelirler %8, VAFÖK ise %16 artış
gösterdi, buna bağlı olarak VAFÖK marjı yıllık bazda 1 puan artarak %14'e
yükseldi.
AGHOL'un bilanç- görünümü iyileşmeye devam etti ve Net Borç/VAFÖK oranı 1,4x'ten
1,1x'e geriledi. Holding'in sol- net borcu ise 2,7 milyar TL'den hafif yükselerek
3 milyar TL oldu. AGHOL'un 3Ç25 finansallarında özellikle CCOLA ve MGROS'un
güçlü performansları sayesinde önceki çeyreklere kıyasla daha güçlü manşet sonuçlar
bekliyorduk. Ancak, piyasa beklentilerinin %30 üzerinde net kâr dikkate alındığında,
pozitif bir piyasa tepkisi bekliyoruz. İnceleme kapsamımızdaki iştiraklerde
olası revizyonlarla birlikte
AGHOL modelimizi gözden geçireceğiz. Şimdilik, model portföyümüzde yer alan AGHOL
için 12 aylık TL53,20/hisse hedef fiyatımız ve AL tavsiyemizi koruyoruz. Hisse
mevcut durumda net aktif değerine göre %35 iskont- ile işlem görmektedir.
* * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * *
Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı
kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, aracı kurumlar, portföy
yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında
imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.
Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların
kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve
getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer
alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun
sonuçlar doğurmayabilir.
Önemli Not: Bu haberde dosya eki bulunmaktadır. Kullanıcılarımızın dosyaya erişmek için
Manşet'in üst kısmında yer alan linki tıklamaları yeterlidir.
-iDeal Haber Merkezi-
- twitter.com/iDealDataHaber // www.idealdata.com.tr -
