Analiz- Dipsiz Kuyular SLR Rasyosu Güncellemeleri (İş Yatırım)

SLR oranında indirime gidilmesi meselesi önümüzdeki dönemde oldukça hararetlenecek
bir mesele. Özetle bu madde sayesinde bankalar ellerinde aynı sermaye için daha
çok menkul kıymet tutabilecek. Bono, tahvil, MBS kıymetlerine daha çok yer
verebilecek. Detayı geldiğinde tekrar tartışılacaktır ancak şu aşamada görünen
pandemide esnetilmiş bu sınırların tekrar esnemesi ve hazine kıymetlerinin ve bir
kısım kıymetlerin bu sınırlamadan çıkarılması. Sektörün uzun zamandır şikayetçi
olduğu hususlardan bir tanesi hazine kıymetlerinin de risk hesaplamaya dahil
edilmesidir, diğeri de NSFR ve LCR oranları nedeniyle alınmayan vade riskleri.
Bu konu hakkında bazı sorulara cevap bulmamız önem arz ediyor ve SLR oranının
değişmesi tahvil piyasası üzerinden farklı bir okumayı hak ediyor.

Öncelikle bu karar global tarafta azalmış olan ve böyle devam etmesinden korkulan
uzun vadeli tahvillere bir talep yaratmak için yapılıyor gibi görünüyor. Hem
tahvil spreadlerini hem de getirileri düşük tutmak Trump yönetiminin politikaları
için önemli. Fakat önümüzdeki dönemde bu kadar düşük enerji fiyatları ve piyasa
genelinde korkulan gibi bir gümrük vergisi enflasyonu olmayacaksa (Powell dünkü
konuşmasında enflasyonist etkiler az olabilir ve bu bizim için de yeni bir
tecrübe olur diyerek yelkenleri suya indirdi) tahvil getirileri hali hazırda zaten
aşağı doğru hareketlenecektir. Buradaki ana korku unsurunun kırılmak istenen
sermaye hareketlerinin oluşturabileceği bir problemin önüne geçmek olacaktır.
Aşağıda yer alan grafik, Financial Times'ta Martin Wolf'un yazısıda yer alan,
dünyadaki mevcut ticaret fazlası veren ülkelerin hanehalkı ve özel sektör tasarruf
fazlasını ve ABD'nin kamu tasarruf açığının devasalığını gösteren bir grafik.
Bu grafik eskiden beri yazılıp çizilen bir grafiktir ve vadesini daha da uzattığınızda
kamu tasarruf açığının azaldığı dönemlerde ABD'nin özel sektör ve hanehalkı
tasarrufunun eksilere geçtiğini göreceksiniz. Yani kamu az harcasa çözülüyor
aslında denebilecek bir sorun değil, çok daha yapısal bir problem. Eğer
cari dengedeki bu sorun mevcut düzende, bir resesyon kabullenilmeli, ancak elbette
edilmeyecektir.

Peki bu grafiğin SLR ile alakası nedir? Sermaye hareketleri ABD tarafına sürekli
akmakta olduğu için ABD doları sürekli olarak daha pahalı seviyelerde ve tahvillerinde
daima bu sistemik talebin yarattığı bir prim mevcut. ABD yönetimi hem
attığı adımlar ile hem de ana programı ile dolar endeksini düşürmek ve bu tahvillerin
bu şekilde alınmasını engellemek istiyor. Baktığımızda kısmen de başarılı
oluyorlar ancak şu aşamada bunun karşılığında daha yüksek tahvil faizleri ile
karşılaşıyorlar. Enflasyon beklentilerine ve büyüme öngörülerine baktığımızda
tahvil getirilerinin bu hareketi tamamen farklı bir korkunun yaşandığını zaten
gösteriyor. SLR burada kullanılacak ve getirilerin bu korkulara rağmen bastırılabilmesini
sağlayacak. Önemli olan kısım ise bunun sürdürülebilirliği, zaten tahvillere
olan talep düşüyor ise bunu bankalar ya da merkez bankası alsın demek
ilk alan gelen şeyi söylemek olur, burada daha farklı bir realite bizleri karşılayacak
gibi görünüyor.

Kalecki'nin 1943 senesinde çıkan Political Aspects of Full Employment çalışması,
özel sektör elitlerinin tam istihdama ulaşma yolunda atılan kamu destekli adımların
özel sektör elitleri tarafından baltalanacağının ve kamunun büyük bir oyuncu
olarak çıkmasının lobi faaliyetleri gibi süreçler ile baltalanacağından bahsedilmesi
ekseninde konuşulan bir metin. Ancak metnin önceki kısmında bahsedilen
husus tahvil piyasaları hakkında güzel bir anlatıya sahip.

Kamu, harcamasını yaparken aslında karşılığında para yerine tahvil veren bir yapıdır.
Bu süreç iki adımlı olarak işler, önce nakit verir almak istediği malı veya
hizmeti alır, ardından olmayan parası ile yaptığı bu harcamayı piyasadan likidite
çekip yerine tahvil koyarak fonlar, neticesinde kamu hariç kısmın bilançosunda
totalde yaratılan gelirin karşılığında tahvil yer alır. Bu tahviller tasarruf
sahiplerinin elinde bulunurlar ve eğer tasarruf sahipleri artık bu tahvillerin
yerine gerçek para isterse, bu tahvilleri ellerinden çıkarırlar ve bu sürecin
devamında da tahviller bankacılık sisteminde birikir. Bankalar ve merkez bankaları
gereken regülasyonları getirdiğiniz takdirde son alıcılar olmayı sürdürürler
ve getiriler bu şekilde dengelenebilir, yani SLR ile talep yaratmak Kalecki'nin
1943 yılında kaleme aldığı bir husus. Ancak bunu yaptığınızda, tahvil getirilerini
dengeleseniz dahi piyasaya sağladığınız talep geri alınamayacağından
ötürü, düşük tutulmuş faizler nedeniyle efektif talepte yaşanacak enflasyonist
olabilir. Bu korku haklıdır ancak tüm hammaddelerin, istihdam arzının ve diğer
faktörlerin tam kullanımı durumunda gerçeğe dönecektir. Eğer bir tam istihdam
durumunda değilsek bu efektif talep yükselişi daha fazla yatırım harcaması ve istihdam
talebi ile sonuçlanabilir Kalecki'nin görüşüne göre.

Bu görüşlerin bugüne tercümesi, kamu harcamalarının daha da artması ve getirilerin
kamu eli ile manipüle edilmeye devam edeceği, ekonominin kamu eli ile desteklenmeyi
sürdüreceği ve beklentilerimizin altında enflasyon görmeye devam edeceğimiz
olacaktır. Fed'in de faiz indirimlerine başlaması, beraberinde bu önlemler
ile tahvil getirilerinde ciddi düşüşler görme ihtimalimiz var. Artık girdiğimiz
süreçte ekonomilerin talep tarafındaki sorunları kamuya bu tarz müdahaleler ve
muhasebe oyunları yapma fırsatını verecektir. 21.yy'nin başından itibaren görmekte
olduğumuz Fed bilanço genişlemesi, artan kamu açıkları, iflas etmeyen şirketler,
bu oyunlara alan açıyor. Bunun net örneklerini daha önce Çin'de görmüştük.
Çin'deki özel amaçlı yerel kurumlar ve yerel belediyelerin bilançolarında yer
alan büyük batıklar merkezi yönetimin temiz tahvilleri ile swaplanıyordu ve
bu şekilde batıklar açığı oldukça düşük seviyelerde olan merkezi yönetime atılıyordu.
ABD'de ve Çin'de görmekte olduğumuz bu adımlar, sağlıklı bir talep ortamında
atılabilecek adımlar değiller. Bu yüzden piyasalarda göreceğimiz hareketleri
klasik neden-sonuç ilişkileri ile değerlendirmek hata yaptıracaktır.

Sonuç olarak enteresan günlerden geçiyoruz ve burada bahsi geçen SLR hamlesi ve
sonrasında gelecek olan hamleler AI gelene kadar (veya bir krizi ciddi şekilde
geciktirebilir) gemiyi yüzdürme ihtimaline sahip. Yaşanacak olan süreçlerin yerel
bankalar için pozitif etkisi olacağını düşünüyorum ve rekabetçi dolar, düşük
faizler ve hormonlu da olsa sistemik riskleri baskılanan bir ABD'de endeskler
yukarı giderken küçük hisseler de yakından izlenmeyi hak edecektir. Western Alliance
gibi bölgesel bankalar yakından izlenmeli.


* * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * *

Burada yer alan yatırım bilgi, yorum ve tavsiyeleri yatırım danışmanlığı
kapsamında değildir. Yatırım danışmanlığı hizmeti, aracı kurumlar, portföy
yönetim şirketleri, mevduat kabul etmeyen bankalar ile müşteri arasında
imzalanacak yatırım danışmanlığı sözleşmesi çerçevesinde sunulmaktadır.
Burada yer alan yorum ve tavsiyeler, yorum ve tavsiyede bulunanların
kişisel görüşlerine dayanmaktadır. Bu görüşler mali durumunuz ile risk ve
getiri tercihlerinize uygun olmayabilir. Bu nedenle, sadece burada yer
alan bilgilere dayanılarak yatırım kararı verilmesi beklentilerinize uygun
sonuçlar doğurmayabilir.

-iDeal Haber Merkezi-
-twitter.com/iDealDataHaber // www.idealdata.com.tr-